白云机场：成本改善，亏损收窄，国门重开日，价值回归时

本文来自国海证券研究所于2021年10月31日发布的报告《白云机场：成本改善，亏损收窄，国门重开日，价值回归时》，欲了解具体内容，请阅读报告原文。

事件

白云机场发布2021年第三季度报告

业务方面，公司2021年前三季度完成航班起降27.20万架次/yoy+7.62%，旅客吞吐量3096.16万人次/yoy+6.98%，货邮吞吐量147.64万吨/yoy+18.66%，分别达到2019年同期水平的74.38%、56.80%、106.33%。

其中公司 3Q21完成航班起降8.83万架次/yoy-17.49%，旅客吞吐量946.41万人次/yoy-28.95%，货邮吞吐量51.07万吨/yoy+8.73%，分别达到2019 年同期水平的70.60%、50.17%、103.95%。

财务方面，公司2021前三季度累计实现营业收入36.29亿元/yoy-3.50%，达到2019年同期的62.21%；归母净利润-4.90亿元/yoy-63.93%，扣非归母净利润-5.23亿元/yoy-8.56%。

其中公司3Q21 实现营业收入12.34亿元/yoy-12.32%，达到2019年同期的62.50%；归母净利润-0.80亿元/yoy+38.86%，扣非归母净利润0.92亿元/yoy+36.21%。

核心观点

一、疫情散发冲击暑运，旺季收入同比下滑

由于本土局部疫情出现反弹，国内航空业三季度旺季整体表现不佳。据CAAC发布的2021年8月份主要生产指标，国内机场当月旅客吞吐量仅为4631.5万人次/yoy-51.00%，不足2019年同期的4成水平。而作为华南门户，白云机场客流复苏进程再次受到干扰，其中7 月、8 月、9 月份公司旅客吞吐量同比分别下降11.67%、50.15%、23.12%，3Q2021旅客吞吐量环比二季度淡季下降12.88%。受此冲击，公司Q3单季度营业收入同比减少1.74亿元，下降至12.34亿元。

二、营业成本环比下降，亏损同环比均收窄

受益于广州疫情形势好转防疫压力减小等因素，叠加公司成本管控能力，三季度白云机场营业成本环比降低1.84亿元至12.08亿元，同比下降12.69%。此外，公司Q3单季度销售、管理、研发费用分别为0.21亿元、0.90亿元和0.07亿元，三费水平与前两个季度基本保持一致。受益于成本端改善，3Q2021公司归母净亏损收窄至0.80亿元，同比、环比分别减少38.86%、68.63%。

三、LV中标强化有税逻辑，静待国际客流拐点

一线城市机场，是中国民航业极为优质的核心资产，随着新基建的逐步投产，其正在从单一的公共服务基础设施向汇聚网红餐饮和高奢顶奢品牌的顶级购物中心逐渐演进。10月LV中标白云机场T2航站楼有税商业，成为白云机场引进的第一个顶奢品牌，标志着白云机场有税商业的发展进入新阶段，有税端的流量变现效率有望逐步提升。尽管仍然受到疫情的影响，中短期业绩承压，但白云机场作为流量平台的本质并没有发生变化，其自然垄断的地位和广阔的成长空间也没有发生变化，我们坚定看好白云机场的长期价值。在机场目前的模型中，有税成长尚需时日，免税仍然是最具成长性和业绩弹性的板块，因此行业的复苏仍然高度依赖于国际客流。我们认为未来两年，白云机场的业绩仍然会受到疫情这一核心变量的影响，虽然复苏节奏难以预判，但方向已经确定向上，边际上有望不断向好。国门重开日，价值回归时。

盈利预测和投资评级：预计公司2021年-2023年营业收入分别为48.87亿元、65.28亿元、82.76亿元，归母净利润为-6.29亿元、2.62亿元、14.97亿元，对应PE分别为-44.55倍、106.99倍、18.72倍，维持“买入”评级。

风险提示：疫情再度爆发，重大政策变动，基建进度不及预期